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今年上半年美国“奶粉荒”事件闹得沸沸扬扬，让各国的奶粉生产商都跃跃欲试，希望能够借此机会进入限制严格的美国市场。而在这一全球性的行业竞赛中，澳大利亚的企业似乎赢得一些先机。

这场奶粉风暴始于今年2月，美国奶粉巨头雅培公司因产品安全问题召回数款婴儿配方奶粉，此后当地的奶粉供应链就逐渐崩溃。到了5月下旬，美国全国配方奶粉缺货率一度攀升至73%以上。

美国政府应对的迟缓更是导致奶粉危机愈演愈烈，直到5月16日美国食品和药物管理局（FDA）才放宽对进口奶粉的监管，给了其他国家的奶粉商进入美国的机会。

2022年5月16日，加州圣迭戈的超市奶粉货架

5月30日 “澳洲奶粉品牌Bubs用125万罐奶粉驰援拜登政府” 的新闻，让沉寂许久的澳洲奶粉行业重新回到人们的视线，也让Bubs一战成名。从上周公布的财报看，美国的奶粉荒确实让Bubs收获 “渔翁之利” ，实现了超预期的回报。

然而，公司股价在财报公布之后一路走跌，反而是没有搭上“奶粉荒”顺风车的A2乳业在财报公布之后逆势上扬，这是什么原因？让我们从两家公司财报中寻找答案。

Bubs: 营收创记录，但美国市场前景未卜

Bubs（ASX：A2M）是澳洲第一大山羊奶粉公司，旗下产品包括有机婴儿配方奶粉、山羊婴儿配方奶粉、A2-β酪蛋白配方奶粉以及多种有机婴儿食品。

在8月30日一早公布的财报显示，公司全年表现可谓亮眼：

公司录得创记录的销售额，较2021财年增长127%至8930万澳元，公司整体毛利润显著增长至28.9%。这主要得益于婴儿配方奶粉同比增长了177%，占总营收的60%。

中国市场销售实现重大突破，同比增长166%，占公司总收入的55%。这主要得益于公司在中国市场销售策略的转变，今年3月Bubs与澳洲顶级企业代购AZ Global签订了战略合作关系（此前AZ Global是A2乳业最大的企业代购）重新设计了代购渠道，依靠免税店等网络将产品运往中国，取得了巨大成功。

公司在财年下半年的收入同比增长167%，不仅远高于上半年同比增长的73%，甚至比2021财年全年收入还要高40%。

除了中国强劲的销售，作为仅8个获得FDA认证进入美国市场的奶粉品牌之一，Bubs拥有天然的先行者优势，目前已经在超过6000家实体零售店上架了其婴儿配方奶粉，这一数字在2022财年上半年仅为794家。

看似Bubs在2022财年收入强劲，但财报公布之后股价却一直走下坡路，是什么原因？

简单而言，就是“成也萧何，败也萧何”。

Bubs能实现创纪录的收入，很大一部分原因是由于公司在下半财年时间短暂的打开了美国市场，但公司的收入能否持续高增长，也因为美国市场而存在很高的不确定性。

一方面，Bubs还在申请永久进入美国市场的权利，由于FDA的审查制度非常严格且进口税高，在奶粉荒之前美国98%的婴幼儿配方奶粉都是本土生产，行业壁垒非常高。对Bubs来说，如果无法取得FDA的永久通行证，此次因为奶粉荒而暂时对国际奶粉商开放的美国市场将只持续到2022年11月14日。

另一方面，美国奶粉行业处于高度集中状态，前四家乳业巨头雅培、美赞臣、雀巢和百利高就控制美国90%的配方奶粉供应。其中，雅培作为美国最大的配方奶粉生产商，市场占有率高达43%，此前关闭的工厂为雅培奶粉出产大厂，产量占雅培美国的将近一半，而这一工厂在6月初已经开始恢复生产。

Bubs在美国能实现高增长主要是因为此前美国奶粉短缺，雅培的复产意味着奶粉供给的短缺或将较快解除，这让Bubs等海外婴儿配方奶粉在美的发展存在很高的不确定性。

另外值得注意的是，虽然本财年Bubs取得了爆发的增长，但公司依然处于亏损状态，税后亏损从2021财年的7470万澳元降至1140万澳元。

考虑对未来增长的不确定性，Bubs没有给出23财年具体的盈利指引。

小结：由于美国市场集中度高，留给外来奶粉商的市场很小，且Bubs还没有获得FDA的永久通行证，未来增长确实不确定性较高。尽管公司录得创纪录的收入，在财报公布之后股价出现下跌，体现出市场对Bubs未来盈利增长的担忧。

A2 乳业： 利润超预期，但中国这棵“摇钱树” 依然靠不住

相比Bubs，A2乳业（ASX：A2M）的规模和产品线丰富度都要高一个量级。公司专注于生产和销售含A2蛋白类型的鲜奶产品和奶制品，其产品类别包括A2全脂、低脂和脱脂牛奶，A2长保质期全脂牛奶，A2 Platium婴儿配方奶粉等。

作为后代购时代的“网红”品牌，A2的股价在近两年中经历了大起大落，现在的价格距离2020年的巅峰下跌超过了70%。

不过，公司在8月29日财报以来股价持续走强，全年业绩表现超市场预期：

公司全年收入增长19.8%至14.437亿新西兰元，税后净利润增长42.3%,达到1.147亿新西兰元，高于市场普遍估计的1. 139亿新西兰元。

全年收入高增长也让A2乳业坐拥巨额现金，公司将实行高达1.5亿新西兰元的股票回购，表明了公司对其战略、执行和前景的信心增强。

公司能实现超预期的回报主要是因为在中国市场的销售额同比增长40%，占公司总营收的67%。

管理层表示，2022财年上半年为了快速恢复中国市场，加大了对营销的投入，营销成本同比增长了37.3%，大量的营销使得下半年在中国的销售额显著增长，这也推动了品牌健康指标的进一步增长和在中国实现市场份额增长，达到3%（2021财年为2.2%）。同时，A2乳业婴儿配方奶粉在中国的自发品牌知名度从16%显著提高至21%。

另外，由于疫情导致代购渠道受阻，A2乳业业绩大幅下滑。公司目前已经改变营销策略，通过跨境电商（CBEC）平台直销的方式，逐步替代此前依赖企业代购分销的销售模式，来更好地保证销量的稳定性。

考虑到A2乳业此前对中国市场营销的大力投入，管理层预计公司在2023财年公司收入依然乐观，将以高个位数增长。

但短期而言，公司在2023年2月21日之后生产的中国标签配方奶粉，需要符合新的中国奶粉食品安全标准，预计下半年销售增长将会受到新国标注册过渡的影响。

长期来看，A2乳业收入也仍存在较高地波动性。

一方面，A2乳业销售额增长的主要原因是公司不断在提高奶粉单价，因此虽然销售额增长但销量其实是下降的。在2021年A2奶粉的平均价格上涨了13.7%，但成交量下降了16%。

虽然A2乳业的奶粉定位属于高端婴幼儿奶粉，其明星产品A2蛋白奶粉毛利润较高，有一定的定价权，即使是价格上涨了也依然有人愿意为其买单，但A2乳业的产品较为单一，仅靠一款A2蛋白奶粉就占其销售额的70%。

而包括雀巢、Bubs等奶粉品牌均推出了A2蛋白奶粉，由于A2乳业奶粉产品的经济护城河较窄，如果价格上涨太快，消费者可以很容易的转向别的同类型产品。

另一方面，A2乳业的销售额高度依赖中国市场，其中有67%的婴儿奶粉产品销往中国。

根据美国格理集团（GLG）调查显示，中国市场呈本土化趋势，近两年包括美赞臣在内的诸多外资奶粉品牌业绩均出现下滑，消费者偏好和本土品牌的渠道管理能力让本土品牌比进口奶粉商拥有更多的竞争优势。另外，中国政策也在推动奶粉本土化，中国政府制定了到2025年中国制造的婴幼儿配方奶粉品牌需要并且必须占总市场份额的 60%。

因此A2乳业在中国的市场份额能不能持续增长还存疑。

小结：由于A2乳业在中国市场的大量营销取得了成功，预计短期内公司业绩增长依然能够持续，但由于中国的奶粉食品安全标准在2023财年下半年需要更新，A2的销量将会受到影响。而A2还存在产品过于单一，且高度依赖中国市场的问题，因此在竞争越来越激烈的今天，A2乳业的业务能否持续增长还存在较大的疑问。

写在最后

今年Bubs在美国 “奶粉荒”中渔翁得利，确实实现了爆发式的增长，但由于公司还未获得美国FDA的永久通行证，因此2022财年的高增长在新的财年不可持续的可能性非常高，短期内风险高于机会。

而A2乳业由于销售策略的转变，短期可以给公司带来稳定的收入增长，但长期来看，由于价格高、产品单一、且依赖中国市场，A2乳业在中国逐渐失去市场份额的可能性较高。

虽然两家公司的目标市场有所不同，且估值都处于历史低位，但澳大利亚奶粉的黄金时代已经过去，较低的估值水平也体现市场对行业增长前景预期不高，投资者需谨慎看待。

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